医疗器械的投资方向分析

和佳股份：创新模式掘金县级医院建设浪潮

每经记者 牟璇 实习记者 左越 余强

俗话说得好，“一招鲜，吃遍天”。目前国内的医院建设工程正进行得如火如荼，而医疗设备的更新换代也蕴含了巨大的机会，和佳股份（300273，SZ）则在“大病不出县”的新医改政策中坐收红利，掘金县级医院的改扩建工程。从公司创业之初的微波治疗仪起步,然后专注肿瘤微创综合治疗，协助二级及以上医院建立肿瘤学科到目前向产业链下游医疗工程业务延伸，主打医院整体解决服务，实现了业务拓展的三级跳。

肿瘤微创是“皇冠上的珍珠”

在核心的产品上，肿瘤微创治疗设备无疑是在和佳股份产品链上最耀眼的明珠。目前，公司是肿瘤微创治疗技术和设备领域的领先者，是国内第一家能提供较为完整的肿瘤微创综合治疗解决方案的企业。随着癌症治疗从传统切除和大剂量放、化疗等逐步转向“综合、靶向、微创和个性化”整体治疗方案，公司在肿瘤微创治疗方面将有巨大空间。

据2013年年报，2013年和佳股份在医疗器械方面的收入为7.21亿元，其中肿瘤微创治疗设备的收入为3.17亿元，占主营业务收入的比例为42.86%。此外，肿瘤微创治疗设备的毛利率高达78.94%。和佳股份的一位高层告诉 《每日经济新闻》记者，“公司现在其实产品线很丰富，除开肿瘤微创治疗设备外，还有制氧、血液净化和医疗信息化等设备。肿瘤微创治疗设备目前对公司的利润贡献超过5成。”

坐享医院改扩建福利

作为医院整体解决服务产业的新军，在不到两年的时间内，公司业务的发展却突飞猛进。2014年以来，公司接连收获医院整体建设大单，要知道，公司从2013年年初才涉足医院整体解决服务。

《每日经济新闻》记者注意到，公司主要客户医院等级也发生了变化，从之前的县级医院向大型三甲医院与县级医院齐飞的局面发展。资料显示，今年以来公司已经签有4家三甲医院的订单，2014年累计订单已接近12亿元。

对于许多公立医院来说，修建医院不是朝夕之事，需要的资金量也巨大，很难拿出钱去改扩建医院和升级换代医院的设备，但是医院的特点是收入稳定，能够提供很稳定现金流，这样壮硕的现金“奶牛”无疑是很多公司垂涎三尺的对象。和佳股份作为上市公司，资金充裕、融资渠道多样的优势便显现出来，而且多年来公司帮助许多二级医院建设肿瘤科室的经验也对其升级为医院整体解决服务商大有裨益。

上述和佳股份高层表示，“目前很多市县级医院由于难以满足日益增长的患者数量，需要进行改扩建，但由于各种原因没有大额资金进行改扩建。公司对于他们，提供了一个很好的融资修建医院的平台。并且，公司通过打包服务，向医院提供所有的设备。”

此外，和佳股份在器械流通领域也有斩获。公司利用打包的优势，摇身一变，成了很多公司未覆盖产品的买方，具有较强的议价权，能够利用较低的价格采购，然后以市场价格销售给医院。

创新模式获得双赢

和佳股份等整体服务提供商，通过为医院提供整体打包服务，不仅从建设中获得了收益，并且在渠道上也和医院紧密联系。公司帮助医院更新换代，便在资金、技术、管理和后续服务等各方面与医院建立了良好联系及沟通，与医院的利益紧紧绑定，使得同类医疗器械厂商进入此家医院的各类成本远远高于和佳股份。

据上述高管告诉记者，“和佳股份对于资金不宽裕的医院实行分期付款的协议，而付款期一般都为5年，最长的可以实行5+2模式，即7年回款”。实行分期付款固然能缓解医院的压力，但是对于公司的现金流却提出了挑战。上述高层表示，“对于很多医院，由于财政补贴很少，往往一年到头并没有太大资金储量。但是对于它们而言，最大的优点便是有稳定的现金流。虽然一下子拿不出大量资金，但是很多医院每个月支付给公司现金还是可以的。最为重要的是，这些医院不是推倒重建，而是以老院带新院的模式，老院继续经营，这样医院的付款能力也有保证。”

除了采取上述的类BT模式，公司也在尝试新的模式与医院进行合作。例如公司在探索设备投放、整体订单等多种创新业务模式，畅享医院市场的发展红利。2013年11月25日，和佳股份与郑州人民医院签订了合作协议，公司出资购买3台核磁共振系统及各项配套设备，并投入郑州人民医院进行合作营运双方合作期为10年，合作期限内，设备所有权归属公司所有，同时公司将获取项目利润的60%，合同总金额约8900万元。通过公司的资金优势，与医院的利益绑定，获得稳定的收益。

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重点公司

鱼跃医疗：渠道加产品集群构筑核心竞争力

每经记者 牟璇 实习记者 左越 余强

在家用健康管理子板块，鱼跃医疗（002223，SZ）是值得重点关注的公司，一方面，公司在2012年～2013年进入了明显的调整期，营收增速较往年明显降低，但2014年，历经蛰伏的鱼跃医疗迎来经营拐点，再加上若成功控股华润万东和上械集团，将极大丰富公司医院端的产业链；另一方面，在家用医疗器械行业拥有最丰富的产品线构成了公司最核心的竞争力，公司产品集群的一站式采购能够有效增强消费者的终端粘性，同时降低销售费用。

构筑丰富产品集群

鱼跃医疗是国内最大的康复护理和医用供氧系列专业生产企业，上市之初，鱼跃医疗的发展前景并不被市场看好，公司2008年上市，起家产品多以一类、二类医疗器械产品为主，例如汞式血压计、听诊器、轮椅，技术壁垒较低，产品看似也毫无亮点，因此一度不为市场所认可。然而，鱼跃医疗抓住机遇，在上市后通过积极的研发创新和营销渠道建设逐步形成了康复护理系列、医用供氧系列和医用临床器械系列为核心的产品线。公司凭借精准的产品定位和优秀的营销网络成为国内消费类医疗器械的领军企业。在平凡中的产品中，实现了不平凡的增长。

光大证券分析师江维娜向 《每日经济新闻》记者表示，在家用医疗器械行业，由于产品技术壁垒不高，公司的综合实力构成了最大的护城河，其中渠道和产品组合是最重要的核心竞争力。

   在产品集群方面，鱼跃医疗采用多产品组合销售的方式，这避免了医疗器械企业共同面临单一产品无法成长的限制，能够集合式发展；同时，由于公司产品集群式销售也能够降低销售费用率，并且能强化品牌优势。在渠道建设方面，OTC渠道端抓住有家庭保健需求的消费者，作为传统产品血压计、轮椅等销售渠道，而医院渠道则抓住有疾病治疗需求的消费决策者医生，作为专业性更强的产品血糖仪、呼吸机等消费引导者。

　　经过2011年传统产品销售的高速增长，鱼跃医疗无疑奠定了家用医疗器械龙头地位，公告显示，公司传统产品制氧机、血压计、雾化器、听诊器在2013年都占比市场份额首位。

　　因此，鱼跃医疗在资本市场的表现也是非常出众，自2008年成功上市，公司的市值从上市之初的16.07亿元增长至目前的156.62亿元，在六年的时间里增长了8.7倍，成为了优质白马股的代表。

　　2014年进入业绩拐点

　　另一方面，鱼跃医疗在快速成长后，也面临两年的调整期，2012年、2013年营业收入增速仅为12%、8%，因此资本市场对于公司的分歧也非常大，持仓机构几乎全部更换。对于公司长达两年的调整期，中投证券认为，增速放缓是企业第一波高增长之后的正常调整，虽利润增速短时慢了下来，但企业竞争力却在不断地增强，且行业中长期向好。随着血糖、空气净化消毒器、睡眠呼吸机等新产品持续投入市场，公司在产品系列上将打造出竞争对手无法超越的优势，也许几年之后消费者只要购买家用医疗器械一定会想到鱼跃品牌。另外，公司通过在血糖、DR和空气净化器等新产品上的磨炼之后，研发这个相对的短板也在迅速弥补。

　　随着新一代产品逐渐推向市场，今年鱼跃医疗的业绩增长明显恢复，上半年主营收入同比增长25.36%，净利润同比增长22.64%，业绩增速恢复。

　　另一方面，由于医疗器械行业细分市场众多，单品种空间有限，所以并购是医疗器械公司快速成长的必经之路。鱼跃医疗控股股东鱼跃科技目前收购华润集团旗下华润万东和上海医疗器械集团全部股权也正在进行中，如果顺利收购，鱼跃科技拟对三家公司的业务进行整合，医学影像设备合并到华润万东，上械集团将在成功收购6个月内并入鱼跃医疗上市公司，实现上械集团及鱼跃医疗在产品销售、品牌运作、生产效率等方面的协同和整合，实现公司在 “家用医疗器械和医用高值耗材”领域的业务扩展和可持续发展。招商证券(11.23,0.20, 1.81%)认为若并购成功则将带来深远意义，打开未来快速成长的想象空间，将极大丰富公司医院和OTC产品线(尤其是医院高值耗材)，同时提升临床销售渠道覆盖网络。

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　　重点公司

　　达安基因：分子诊断龙头增长快

　　每经记者 牟璇 实习记者 左越 余强

　　在体外诊断市场，生化诊断、免疫诊断、分子诊断三大诊断领域里，分子诊断是最具备技术壁垒的一大诊断技术，并且全球分子诊断市场正处于快速增长阶段，增速远超过体外诊断其他领域，占体外诊断行业的份额也超过10%，国内分子诊断行业的增速达到20%，快于其他体外诊断细分领域。达安基因(002030，SZ)作为国内分子诊断的龙头，有望成为市场中难得的优质成长类企业。

　　分子诊断高速增长

　　分子诊断是当代医学发展的重要前沿领域之一，其核心技术是基因诊断。在体外诊断领域中，分子诊断也是增速最快的子领域。1995年～2011年分子诊断全球销售复合增速达到15%，近5年复合增速超过12%，明显高于全球体外诊断行业5%的平均增速。

　　在国内，占据分子诊断行业50%市场份额的达安基因，处于绝对的龙头地位，公司大股东为中山大学，创始人和高管研发背景深厚。

　　达安基因主要有两块业务，一是分子诊断，二是独立实验室。分子诊断方面，分子诊断技术平台包括基因芯片、DNA测序、Fish等，公司在全部领域都有布局。同时公司在化学发光免疫领域也在布局。行业未来的趋势之一就是形成复合技术平台，如在甲流检测中，往往是初级筛查用免疫法，确诊之后用PCR法。公司在分子诊断和免疫诊断领域内都有布局，未来在复合技术平台的发展中也会占有先机。

　　在产业链下游，公司拥有独立实验室的业务。公司针对各级医院客户将会有多样的服务层次，例如：大的三甲医院对于常规项目外包需求不是很强烈，公司可以给其提供分子诊断试剂，同时提供高端项目的外包服务；而中小医院对分子诊断试剂需求并不强烈，公司可以依靠独立实验室向其提供诊断外包服务。随着独立实验室业务日益增强，就越能增强对医院客户的渠道通路，强渠道通路将进一步增厚公司的商业平台。未来如果有更多的产品搭载到渠道之中，公司的增长将具备极强的可持续性。

　　多平台布局基因测序

  　另一方面，近几年，我国基因测序市场火速发展，以华大基因为龙头的测序类公司均实现100%以上的复合增长。2007年～2010年4年间，我国基因测序的收入每年以200%的速度增长，2009年收入达到3.6亿元，2010年突破7亿元。由于达安基因也涉足分子诊断中最重要的一块基因测序，在我国政策面叫停又重启的背景下，基因测序获得极大程度的关注度。达安基因运作基因测序产品的平台包括爱健生物、广州独立实验室、立菲达安、达瑞抗体。

　　其中，爱健生物是达安基因持股17.14%的子公司，专门从事二代基因测序、生物信息学分析的科研服务和转化医学应用。爱健生物已经与四家三甲医院合作，分别为广州妇女儿童医疗中心、中山大学第一附属医院、南方医院、广州医科大学附属第二医院，由医院采集测序样本送至爱健生物进行检测。2012年1月，公司与LifeTech合资成立立菲达安，致力于分子诊断试剂研发，为癌症、传染性疾病和遗传性疾病的体外诊断分析提供强力支持，将扩展毛细管电脉冲技术在我国的临床应用。

　　需要特别注意的是，公司自2009年开始筹备股权激励计划，历时多年后，于今年2月获得正式批复。作为国有控股属性的校方背景企业，股权激励审批周期漫长，并且限制较多，但公司最终推动完成了这一具有里程碑意义的议案，有利于提高公司高管及核心人才的积极性，促进管理效率的提高。