安图生物 （603658）:聚焦免疫+微生物诊断，业绩具备高成长性

千姿百态

马科（执业证号S0100513070001）、吴汉靓（执业证号S0100115030010）、刘闯（执业证号S0100116060015）

报告摘要：

安图生物：国内优秀的体外诊断企业

公司是国内优秀的体外诊断研发生产企业，产品覆盖了传染病到非传染病应用的各类检测领域，是国内免疫诊断产品较多的生产企业之一，能够满足终端用户的多种检测需求。2011-2015年公司营业收入CAGR为35.61%，2016上半年实现收入4.34亿，同比增长38.65%，继续保持高速增长态势。我们预计磁微粒发光产品有望持续放量，看好未来三年继续保持快速增长态势。

国内IVD发展迅速，化学发光企业迎发展良机

全球体外诊断市场增长较为稳定，2015年全球体外诊断市场规模约为634亿美元，增长态势趋缓，而以中国为代表的新兴经济体市场增长迅速，成为全球市场新的增长点。化学发光作为增长较快的细分市场，成为国内外企业重点竞争的领域。近年来，在创新能力提升和国家政策扶持的多重推动下，国内化学发光诊断研发生产企业迎来了良好的发展环境，产品竞争力逐步提升，销售增长迅速。

产品格局：免疫诊断为主，微生物检测特色发展

公司坚持仪器和试剂共同发展的模式，形成以免疫诊断产品为主、微生物检测产品特色发展的格局，并逐渐向产业链上游核心原材料领域拓展。公司掌握了酶联免疫、胶体金、微孔板化学发光、磁微粒化学发光等多个免疫诊断技术，已取得超200项注册（备案）证书，产品类型丰富，能为客户提供全面的免疫诊断解决方案。公司还较早地提出了由医学微生物向临床微生物转变的观点，现拥有80多项微生物检测产品注册证书，是国内在微生物检测领域产品较多的企业之一。此外，公司独家代理的九项呼吸道感染病原体IgM抗体检测试剂盒在国内有较强的竞争力，市场需求旺盛。

盈利预测与估值

公司是国内优秀的体外诊断研发生产企业，整体业务发展前景明朗，业绩成长性良好，我们看好公司长期发展，预计公司2016～2018 年EPS分别为0.86、1.10和1.39元；对应PE 为77X、60X和47X，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

风险提示

发光产品销售低于预期；产品研发低于预期；募集资金投资项目风险。

1安图生物：国内优秀的体外诊断企业

（一）公司简介

公司前身安图绿科成立于1999年，2012年整体变更为郑州安图生物工程股份有限公司，并于2016年9月1日在上交所上市，公司主要从事体外诊断试剂及仪器的研发、生产和销售，形成了以免疫诊断产品为主、微生物检测产品特色发展的格局，产品种类齐全，能够为临床诊断提供一系列解决方案。

公司产品覆盖了传染病到非传染病应用的各类检测领域，是国内免疫诊断产品较多的生产企业之一，能够满足终端用户的多种检测需求。公司诊断仪器包括化学发光免疫分析仪、酶标仪、洗板机、联检分析仪、全自动样品处理系统、全自动化学发光测定仪等产品，相关诊断剂品种涵盖了传染病、肿瘤、生殖内分泌、甲状腺功能、肝纤维化、优生优育、糖尿病、高血压、心脏病、泌尿生殖道疾病、呼吸系统疾病以及细菌分离培养、鉴定和药敏分析等多个检测领域。

公司董事长苗拥军先生通过安图实业持有公司25.74%股权，为公司实际控制人。除安图实业持有公司67.49%股权外，Z&F和裕龙投资分别持有公司17.10%和5.40%股权，股权相对比较集中。公司qixia共拥有四家全资子公司（安图仪器、安图科技、上海标源、伊美诺）、一家参股子公司（迪安图）和一家全资孙公司（郑州标源）。

（二）收入增长迅速，化学发光拉动业绩成长

公司近年来保持高速发展，2011-2015年营业收入CAGR为35.61%，2016上半年实现收入4.34亿，同比增长38.65%，继续保持高速增长态势。公司2011-2015年归母净利润CAGR为46.02%，2016上半年实现归母净利润1.48亿元，同比增长35.53%。公司研发能力突出，产品市场竞争力突出，尤其是磁微粒化学发光分析仪处于国内领先地位，我们认为公司磁微粒发光产品有望持续放量，新的检测项目将不断提升公司市场份额，预计公司业绩未来三年仍将有望保持快速增长态势。

分产品看，化学发光产品是公司收入主要来源，也是增长最快的产品。公司微孔板化学发光试剂近几年由于受到磁微粒化学产品上市的影响，其销售增速持续下滑，2016上半年增速为8.34%，预计全年有望保持10%左右的增长速度，新推出的磁微粒化学发光检测试剂自2013年上市销售以来，销售收入增长迅速，2016上半年增速高达85.94%，现已成为公司最大的收入来源，未来仍将有望继续保持快速增长。

2016上半年，公司产品毛利为3.07亿元，主要由发光试剂、微生物检测试剂、酶免试剂及代理产品（主要为九项呼吸道感染检测试剂）构成，其中，磁微粒和微孔板发光试剂的合计贡献1.87亿元，分别占整体产品毛利的41%和21%，代理产品销售毛利为5336万元，是公司另一大主要毛利来源。公司近几年的整体毛利率呈现稳中有升的趋势，除了代理产品和其他产品的毛利率波动较大外，其他主要产品的毛利率基本保持稳定。

（三）经销为主+直销为辅，营销网络完善

公司在国内的销售方式采用国内IVD企业常用的“经销为主，直销为辅”销售模式，90%以上的产品销售通过经销商来实现，少部分直接销售给各级医院、体检中心、第三方检测机构等终端客户。公司的营销理念为“直接推广、间接销售”，通过参加全国性的医学检验会议和在全国性权威期刊发布公司产品广告等方式提高公司产品的知名度和品牌认可度，并举办各种产品推广会、学术研讨会、品牌宣传等营销活动以协助经销商进行产品宣传、推广、谈判，并主要依靠经销商实现最终的终端销售，少部分医疗机构由公司直接销售。

经过多年的经营，公司现共有千家左右经销商，基本形成了覆盖全国的营销网络。公司将经销商分为重要经销商和一般经销商两类，并将上年度销售额前10 位的经销商选为公司本年度VIP 经销，由公司高管进行动态沟通，随时了解客户需求和问题，增加高管对市场的敏感性，实现信息对称和问题的高效解决，其余重要经销商为公司重点关注经销商，大区经理进行定期沟通，了解客户需求及问题解决，公司每年还会根据年度销售情况对经销商进行考核和甄选，不断优化公司代理商的结构。公司重要经销商主要集中在中南、华东地区，该区域地处沿海，经济较为发达，经销商较为活跃，数量及销售收入高于其它区域。

截止2016年上半年，公司拥有735名营销人员，其中市场和销售人员261人、技术服务人员474人，在除香港、澳门、台湾和西藏外的各个省会、直辖市及重要城市均派驻了市场营销人员，对高速发展的二、三级医疗机构有很好的销售和技术支持能力，确保了产品的销售深度和广度。公司凭借完善的营销网络和强大的客户服务体系，在业内具有较高的品牌影响力，产品已进入二级医院及以上终端用户4000多家，其中三级医院1100多家家，占全国三级医院总量的54%。

2国内IVD发展迅速，国内企业迎来发展良机

（一）体外诊断行业简介

体外诊断即IVD（In Vitro Diagnosis）是指在人体之外，通过对人体样本（血液、体液、组织样本等）进行检测而获取临床诊断信息，进而判断疾病或机体功能的产品和服务。体外诊断在疾病预防、诊断、愈后判断、健康状况评价及遗传信息检测等多个方面都发挥着十分重要的作用，据统计，目前体外诊断提供了80%左右的临床诊断所需的决策信息，临床地位十分突出。

体外诊断行业由上游原材料、中游制造及流通、下游需求三部分共同构成。上游主要原材料包括试剂所需的诊断酶、抗原、抗体及各种精细化学品和仪器所需的电子元器件等，下游的应用需求主要来源于医院、体检中心、第三方独立实验室、疾病控制中心、血站等，其中医院占据绝大部分市场需求份额。

根据临床医学检验项目所用技术原理和方法的不同，体外诊断产品可分为临床生化诊断、临床免疫诊断、分子诊断、尿液诊断、血液诊断、微生物诊断、体液诊断等多种类型。其中临床生化、免疫诊断和分子诊断代表了目前临床应用中的主流技术。根据检测环境及条件不同，体外诊断又可分为专业实验室诊断和即时检验（POCT），即时检验是指在病人旁边进行的临床检测，可以快速对患者进行诊疗、护理等，在ICU、手术、急诊、诊所和患者家中使用较多。

（二）国内IVD市场规模相对较小，有望继续保持快速增长

从市场规模来看，近年来全球体外诊断市场增长较为稳定，2013年全球体外诊断市场规模达到554亿美元，2015年全球体外诊断市场规模约为634亿美元。在不断增加的慢性病、传染病人数以及不断提高的体外诊断检测技术等的推动下，预计2015-2018年将以7%的CAGR平稳增长，预计到2018年可以达到777亿美元。

从地区分布来看，全球体外诊断市场分布不均衡，以北美、欧洲、日本等为代表的发达经济体占据着体外诊断市场的主要份额。2013年北美占据全球IVD市场的份额达45%，其次是欧洲28%，日本9%，共占全球体外诊断市场的82%左右。

以中国为代表的新兴经济体近年来体外诊断市场增长迅速，成为全球市场新的增长点，预计增速在15%左右。以2015财年罗氏公司的诊断试剂业务增长速度为例，亚太地区增长速度为15%，拉美地区为11%，北美地区为3%，由此可以看出，以中国为代表的新兴市场将是未来几年IVD市场增长的主要地区。

中国体外诊断行业长期保持稳定增长，在医疗保险覆盖范围不断提高、人均医疗卫生费用支出提升以及人口结构老龄化等多重因素驱动下，国内医疗服务需求增长迅速，体外诊断产业表现尤为明显。根据McEvoy & Farmer公司对体外诊断产业内主要的国际、国内公司的调查得出，2015年中国体外诊断市场规模约为407亿元人民币，增速达到25%，并且预计未来两年将维持此增速继续增长。

（三）免疫诊断成IVD主流，化学发光是增长最快的细分领域

在体外诊断行业发展的早期，生化诊断类产品长期占据最大的市场份额，近年来免疫诊断类产品市场份额已超过生化诊断类产品，成为国内市场规模最大的细分类别。免疫诊断产品可用于提供疾病的预防、诊断、治疗监测、预后观察、健康状态评价以及遗传性疾病预测的诊断信息。随着现代临床医学的迅速发展和民众的医疗保健水平的不断提高，免疫诊断市场份额快速增长，增长速度高于体外诊断行业整体增长速度，市场份额逐步提升。

免疫诊断技术的发展历经放射免疫分析、酶联免疫分析、时间分辨、半自动化学发光、全自动化学发光免疫分析。化学发光免疫分析技术出现后，凭借极高的灵敏度和高通量快速检测的技术性能，成为引领免疫诊断快速发展的主要动力。化学发光检测项目丰富，涵盖了传染病类、肿瘤标志物、性激素系列、甲状腺功能、胰岛素、糖尿病系列、不孕不育类、优生优育类、过敏反应和治疗药物浓度监测等，发光免疫对酶联免疫分析的替代将持续进行。

据显示，我国2015 年免疫诊断市场规模将达95 亿元，2013至2015 年复合增长率接近20%。其中，化学发光免疫诊断产品是增长率最快的细分领域，2013至2015 年复合增长率将高达30%，2015年其市场将占整体免疫诊断市场73%左右，但相比于欧美90%以上的市场份额占比仍有较大的提升空间。

（四）技术进步+国产扶持政策推动国内化学发光企业快速成长

我国IVD企业经历了从落后追赶到进口替代的发展历程，技术不断创新、服务质量不断提升，借助本土企业的优势在市场竞争中逐步抢占市场份额，目前整体的国产品牌市场份额已经达到45%左右，在生化诊断试剂细分领域已经实现高度进口替代。随着国产技术与外资技术的差距逐渐缩小、国内企业竞争力逐步提高、国家政策的扶持以及医保控费压力持续，进口替代趋势持续进行，国内企业将迎来快速发展的机遇。

化学发光免疫诊断已逐渐成为国内免疫诊断的主流产品，国内医院以化学发光和酶联免疫并存，全自动化学发光免疫诊断产品增长快速，在国内三级医院的高端市场，全自动化学发光免疫诊断已占据主流地位。化学发光诊断技术壁垒较高，外资企业凭借其先进的产品技术优势，迅速取得了国内绝大部分市场份额，尤其三级医院的高端市场基本是由进口品牌垄断，国产品牌所占据的市场份额较少，市场份额占比不足10%。

近些年，国内企业如新产业、迈克生物、安图生物、利德曼等国内一批优秀企业先后研发出了化学发光诊断仪器，整体技术水平与外资企业正逐步缩小，如检测速度、样本位、试剂位、样本量、检测项目等关键技术方面已接近罗氏、雅培等国际主流企业。国产品牌凭借性价比优势，在二级及以下医院具备了一定的竞争优势，并开始逐步向三级医院渗透。

在国内企业逐步追赶国际一流品牌的同时，国家也先后出台了一系列相关政策支持我国体外诊断企业发展。随着国家对生物技术及其产业化发展的重视，包括诊断试剂在内的生物产业将长期获得政府全方位的政策扶持，体外诊断行业在国内产业升级的变革以及医疗改革中将获得高速发展的契机。

得益于国内良好的产业发展环境，国内主要化学发光诊断生产企业销售增长快速，新产业2012-2015年CAGR高达41%，迈克生物化学发光产品自2013年开始迅速放量，发光试剂销售规模迅速从2013年的1370万增长至2015年的9844万元，安图生物借助磁微粒发光产品的上市，带动整体发光产品（板式+磁微粒）销售迅速增长，2016年化学发光试剂销售收入达到了2亿多，已成为公司最主要的收入来源。

3产品格局：免疫诊断为主，微生物检测特色发展

（一）免疫诊断：酶免增长趋缓，磁微粒发光增长迅速

公司是国内免疫诊断行业领先的企业，掌握了酶联免疫、胶体金、微孔板化学发光、磁微粒化学发光等多个免疫诊断技术，免疫诊断产品已取得超200项注册（备案）证书，产品类型覆盖了传染病系列、肿瘤标志物系列、甲状腺功能系列、糖尿病系列、高血压系列、优生优育系列等，能为客户提供全面的免疫诊断解决方案。

国内化学发光市场目前主要由肿瘤标志物、甲状腺功能、传染病等检测项目占据，安图磁微粒化学发光仪器配套的检测项目较为丰富，现已取得近90项磁微粒诊断产品的注册（备案）证书，其中肿瘤标志物检测14项、甲状腺功能检测试剂有9项、传染病检测8项，且多项检测项目正在准备申请或申请中。

近年来，公司整体诊断产品保持较快增长速度。受制于国内整体酶免市场增速下滑，公司酶免试剂销售收入虽逐年增长，但增速也逐渐放缓，预计未来将与行业平均水平保持相近水平。微孔板发光试剂作为公司的优势产品，一直占据较高的收入比例，2015年由于受到公司销售策略调整，产品销量有所下降，2016上半年已逐渐恢复增长，鉴于微孔板发光产品性能稳定、成本较低的优势，未来仍将有较大的增长空间。磁微粒发光产品是公司近年推出的新产品，2013年上市以来，销量增长迅速，销售收入已占整体产品收入规模的35%以上，对公司业绩的拉动效应愈发强烈。

（二）微生物检测：国内发展快速，公司是稀缺A股标的

微生物检测主要是对感染性疾病的病原体或病原体的代谢物进行分析和检测，包括细菌培养、鉴定和药敏分析等，可为临床治疗提供治疗依据，从而在抗菌药物治疗过程中能够选择最适合患者的药物及治疗方法。公司较早提出了由医学微生物向临床微生物转变的观点，并以此确定了微生物快速检测的发展方向，开发了独具特色的干化学酶法系列检测产品。

公司现拥有80多项微生物检测产品注册证书，并取得了近10项产品的欧盟CE认证，是国内在微生物检测领域产品较多的企业之一，培养基平板系列产品在国内占据较高的市场份额，自动化血培养系统及配套培养瓶的上市进一步奠定公司在国内细菌培养领域地位。

公司2016上半年微生物检测试剂收入为5563万元，同比增长24%，2013-2015年CAGR为25.59%，整体增长较为稳定。据统计，我国微生物检测试剂（包括培养基与药敏检测试剂）市场规模在2009年时已达到8亿元，未来将以25%左右的年增长率迅速发展，到2015年我国微生物检测试剂的市场规模将达到30亿元。我国抗生素滥用使得细菌耐药性问题严重，国家加大了对抗生素的使用控制，微生物检验将受到医疗机构的普遍重视，预计我国微生物检测市场仍将有望处于一个较快增长的速度。

（三）代理产品：独家代理九项呼吸道感染检测试剂，市场需求旺盛

公司代理产品主要是代理试剂，包含少量代理仪器，代理业务销售收入2011-2015年CAGR为45%，2015年由于公司加大自产产品营销，减少了美康生物与迪瑞医疗试剂产品代理，2016上半年收入为6985万元，同比增长25%，主要系公司独家代理的九项呼吸道感染病原体IgM抗体检测试剂盒在国内有较强的竞争力，市场需求旺盛。

九项呼吸道感染病原体IgM抗体检测试剂盒的供应商为西班牙VIRCELL,S.L.，该检测试剂盒无需使用专用仪器，在临床检验中医疗机构通常只用显微镜观察检测结果即可，与公司产品不存在依赖关系。九项呼吸道感染病原体IgM抗体检测试剂盒在市场上的同类产品较少，并在公司的市场推广帮助下，现已成为国内呼吸道疾病检测的主要产品，占据较高的市场份额。

公司与西班牙VIRCELL,S.L合作关系牢固，独家代理的九项呼吸道感染病原体IgM抗体检测试剂盒市场竞争力强，市场需求较为旺盛，销售毛利率高，将为公司业绩增长提供较为稳定的收入来源。

4投资建议

公司是国内优秀的化学发光免疫诊断产品研发生产企业，同时又是国内稀缺的微生物检测产品相关标的，独家代理的九项呼吸道感染病原体IgM抗体检测试剂盒在国内具有较强的市场竞争力，公司整体业务发展前景明朗，成长性良好。鉴于公司新上市，目前估值较高，但我们看好公司长期发展，预计公司2016～2018 年EPS分别为0.86、1.10和1.39元；对应PE 为77X、60X和47X，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

5风险提示

发光产品销售低于预期；产品研发低于预期；募集资金投资项目风险。

马科 吴汉靓  

来源：民生证券研究院