药明康德3年市值从200亿元到2000亿元，发生了什么？

医药独角兽药明康德今日港股上市。开盘报67港元，下跌1.47%。开盘之后股价急挫，一度下跌超过4%，但随后价格拉升翻红。截至收盘，最终报于68港元，保持住了发行价。

目前医药行业A+H上市公司，在药明康德之前已有5家，分别为：新华制药、白云山、上海医药、复星医药和丽珠医药。目前AH上市的5只医药股，无一例外均是港股价格更低。此前就有推测，药明康德的H股股价大概率或比A股目前的价格更低。

在此前，药明康德qixia子公司合全药业已经登陆新三板，药明生物也已经于6月份在港股上市，母公司药明康德更是借助独角兽绿色通道，从申请过会到A股上市仅用了70天时间。截至今日收盘，合全药业最新价39.5元/股，市值约170亿元；药明生物最新价约56.9港元/股（人民币约50元/股），市值约697亿港元（人民币约613亿元）；药明康德最新价80.53元/股，市值844亿元。而药明康德H股收于市值月696.83亿元人民币。由此计算，目前三家上市公司合计已达约2200亿元。

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扩张 扩张 扩张

今年5月8日药明康德登陆A股，首发价格21.6元/股，连续录得16个涨停，涨幅高达501.44%，开板几天后即创下138.87元/股的最高价，市值一度接近1500亿元。

在本次H股的招股说明书里，本次募集资金最多83.3亿港元，对于此次募集的规模约75.53亿港元的资金，药明康德称主要资金将用于扩大生产能力，36.9%募资用于扩大全球所有业务单位的生产力及能力。

具体来看，其中拟用14.72亿元人民币投资7个中国项目，4.87亿人民币在加州圣地亚哥成立生物分析实验室和在美国成立商业化细胞及基因产品的CGMP生产中心；5亿元人民币成立以香港为基地的研发创新中心。

另外，剩余募资金额的26.5%（约20亿港元）将用于收购CRO及CMO/CDMO公司，4%将用于投资及培育健康业界有创新业务模式且有增长潜力的公司，以投资公司的生态体系；2.7%用于开发高端科技，例如运用人工智能的药物发现平台及自动化实验室、医药健康数据平台及机械化学技术。而对比此前在A股的上市说明书，明显能看出此次募集资金的重点除了要继续将在A股市场上未完成的事业继续完成之外，并购和扩张才是本次募集资金的重中之重。

对于CRO公司来说，拿到更多的订单，是CRO 公司生存的王道。美国昆泰一直是CRO行业的龙头，而药明康德与之相比数据上并不会相差太远，以2017财年的数据来看，药明康德的毛利率在42%，净利率在17%，而昆泰的毛利率在35%，净利率在14%，但是昆泰的收入体量是药明康德的8倍左右。

目前，药明康德名下已经有超过70家直接或者间接控股的公司，但是在在CRO行业里，收入主要来源于客户的订单，唯有规模扩张才是公司营收不断增长的源泉。这或许也是药明康德通过并购来做强做大的原因。

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遇冷中概股

2007年，药明康德已经跻身全球领先的药物研发和生产服务供应商行列，员工超过一万人。当年8月9日，其母公司无锡药明康德(开曼)有限公司登陆纽交所上市。当年，赴美上市的一批中概股成为当时的“潮流”。美股成为药明康德出战资本市场的首战场。从2007年纳斯达克上市，到2015年退市的这八年中，药明康德本想借助美股成熟的资本市场一路壮大，成为标杆医药中概股，然而理想是饱满的，但现实总是骨感的。

在美国上市的第二年，药明康德拿出1.51亿美元收购了美国的研发公司AppTec Laboratory Services Inc，当然这其中也包括了AppTec约1170万美金的债务AppTec主要做生物药和医疗器械的研发，而药明康德主要做小分子化学药的研发服务，AppTec的加入正好对药明康德管线进行了补充。同时，前者在美国多地都布局有分公司，对于“外来者”药明康德说，更容易融入本地市场。本想着下重注拿下AppTec，借机转型并且稳定在海外市场的地位，但是不巧的是，2008年的金融危机使得刚刚完成收购之后资产大幅减值， AppTec的商誉被一次性减计了6050万美元，公司不得不中止AppTec部分业务，裁员来减少开支。

此后，随着经济回暖，药明康德也曾经布局基因测序市场并通过转型扩张，药明康德开展了一系列投资和业务拓展，但这一系列举措并未在美国资本市场上得到积极反应。这一系列的转型扩张布局在2014年第四季度的季报中详细披露后依旧不被市场看好，季度财报公布后，药明康德的股票并没有因计划进行的新举措上涨，反而大跌20%，因为这被华尔街认为已经明显超过了传统CRO公司的业务范围。

在2015年，A股牛市给企业的高估值，让在美国不受投资者“待见”的中概股分外低落。以首家在美私有化并回归A股的暴风科技为例，从美股退市回归后，创造了上市后一路30余个涨停的神话，让在美国资本市场待遇不高的中概股开始眼红，并遂即在市场上掀起了一阵“中概股”私有化浪潮。

不仅仅是药明康德，当时大部分去美股上市的公司都多少表现出了对于异国他乡的水土不服。美股投资者并不认可医疗相关的中概股价值,在药明康德之前，在纽交所上市的另外三家医疗相关中概股迈瑞、同济堂、先声药业也遭遇了相同的局面,分别在美股停留十年、四年、七年后退市。

在当时，国内创业板上市的CRO“新秀”泰格医药PE为71倍，估值约为109亿元，其估值高峰时甚至超过260亿元;而当时还没有成为“研发龙头”的恒瑞市值已经超过800亿元。药明康德作为国内CRO的龙头企业，在美股市场的PE是30倍，估值仅约30亿美元(约合人民币200亿元)。

2015年8月，药明康德宣布与包括公司董事长兼CEO李革在内的团体达成33亿美元的私有化约束性协议，联合外部PE机构为MBO。同时，提高四名创始人持股比例，使实际控制人认定清晰，着也是药明康德能够回归A股的前提条件。

同年12月底，药明康德完成纽交所私有化退市，市值33亿美元。

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资本运作“三部曲”

在美股退市之前，药明康德已经展开对国内资本市场的布局。不同于在美股的挫折，归国之路意外的顺利。药明康德的私有化策略为非常罕见的“一拆三”，与传统中概股回归方式差别很大。

2015年4月3日，药明康德推动合全药业在新三板成功挂牌，开创了海外上市公司子公司在新三板挂牌的先例。在推进合全药业挂牌的同一时间，药明康德将大分子生物药业务的相关股权、业务、资产、人员进行剥离，其中包括了药明企业管理及其下属公司药明生物、上海药明生物、Biologics Hk、苏州监测、上海药明部分业务部门。

新三板挂牌以及资产剥离完成之后，董事长李革联合汇侨资本于2015年4月29日提出了私有化要约。

合全药业是药明康德体系内负责CMO业务及CDMO业务的子公司，为跨国制药企业提供定制的医药生产研发外包服务。新三板挂牌上市的合全药业，在私有化完成后则承担了进一步资产整合的任务。

私有化完成后，4名创始人成为合全药业的实际控制人，合全药业在2016年底推出了资产重组方案，拟以发行近1285万股股份的方式向控股股东上海药明康德购买其拥有的PDS(制剂开发服务)部门的全部资产与负债，交易价格为15.2亿元。重组后合全药业 CMO 业务条线由原有活性中间体、原料药板块扩充至制剂研发及生产板块。

在股东结构上，2017年5月， A股的上市主体药明康德通过全资子公司上海药明以6.51亿元向WXAT BVI购买其持有的合全药业1000万股。完成后，药明康德通过子公司间接控制合全药业的权益份额比例达86.34%。

由合全药业开始，此后药明康德便开启了密集的分拆上市模式。

在前文提到的业务剥离中，药明康德通过固定资金及无形资产剥离、雇员劳动关系转移等方式，将大分子生物药业务剥离。并向药明生物等公司销售了相关业务的仪器设备和软件，转让价格为1.29亿元。本次拟IPO的药明康德主体逐步退出了大分子生物药业务。

在私有化完成之后，前期剥离出去的药明生物进行了股权的变更以及重组。Biological Holdings成为药明生物的控股股东，持有药明生物88.74%股份，私有化后的药明康德持有Biological Holdings79.19%股份。

而4名创始人直接以及间接通过Biologics Holdings、G&C Limited 、G&C Limited等公司，同样控制药明生物超过30%的表决权。

2017年6月13日，剥离出来的药明生物在香港主板正式挂牌上市。上市后，药明生物一度受到投资者的疯狂追捧，股价最高到达38.7港元，对比25港元的发行价，涨幅高达54.8%。

与此同时，药明康德开始申报IPO，四名创始人持有超过公司80%的股份。在2018年3月27日的发审委第51次工作会议上成功过会后通过独角兽绿色通道，于5月份正式挂牌沪交所，IPO当中发行股票数量约为10亿股股，发行价格为每股人民币 21.60 元，实际募集资金净额21.30亿元。

药明康德罕见的一拆三私有化回归方案，可以算得上是资本运作的经典案例了，通过这样独一无二的“一拆三”策略，根据合全药业、药明生物、药明康德定位及业务均有所区别，分别在新三板、A股、港股实现证券化，实现了公司整体市值的最大化。

同时通过“一拆三”的方案，整体募资超过60亿元人民币，在药明康德H股上市之前，三家公司加起来的市值超过1600亿元，与私有化回归时的33亿美元相比，药明康德的总体市值涨幅超过7倍。

另一方面，是药明康德的当前业绩已大幅提升。2014年私有化之前，药明康德全年营收约为41.25亿元，实现净利润6.8亿元。而在18年上半年，三家公司实现的营收及高达66.75亿元，实现净利润高达17.85亿元。

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下一招棋落何处

新药研发一直被视为最有潜力也是最能成为医药行业公司核心竞争力的关键因素。而作为传统意义上的CRO公司，由关知识产权须移交给客户，拥有技术却不能做新药研发生产。药明康德又开始把资本运作的“套路”运用到新药研发上。

一方面，药明康德通过股权投资合资公司，2016年，药明康德与美国药企Juno Therapeutics合资成立了上海药明巨诺生物科技有限公司，研发细胞疗法。2018年3月，药明巨诺宣布完成9000万美元的A轮融资。而根据协议，药明康德和Juno分别持有药明巨诺股权的50%。Juno的在研产品达到开发里程碑后，药明巨诺有权选择产品在中国进行开发和销售，Juno因此获取相应的预付款或股权、里程金和产品上市后的销售提成。

同时，另一方面通过股权投资和qixia风险投资基金布局新药研发。

在天演药业、华领医药和即将港股IPO的基石药业投资机构中，都可以看到苏州通和毓承投资的身影。根据公开资料显示，药明生物及药明康德法定代表人均为李革，而药明康德间接持有基石药业控股股东WuXi Ventures约17.3%的有限合伙人权益。

作为第三家在港股落地的创新药企，在华领股东名单上，不少机构也与药明康德有着分不开的关系。根据招股书，李革夫妇合共直接持华领医药3.37%股份。另外高管团队里非执行董事之一的陈连勇，则是通和毓成资本的创始人兼CEO，正如前文中提到的，这家基金的董事长是李革，而药明康德是通和毓承最大的LP。

根据基石药业公开的聆讯资料，基石药业成立于2015年12月，控股股东承资本是唯一原始股东。而经过一系列融资之后，目前通和毓承持股39.31%，是基石目前最大的股东。而目前基石主要通过CRO公司进行临床试验及临床前研究，候选药物的生产则外包给CMO公司，目前并无生产设施、无采购原材料。公司研发主要外包给药明生物及药明康德。

不得不说，虽然已经坐上了国内CRO公司的头把交椅，也已经跻身世界CRO榜单前列，其公司实力已经毋庸置疑。但同时，在资本运作上，药明康德也不输给同行。投资支持一家新创办的药物研发企业、低成本开发新药的路子在国内来说目前还很新，这种主动投资的模式 ，风险与机遇并存，药明还能否续写“一拆三”和“A+H”的经典案例传奇，还需要时间和市场的考验。